In den letzten Tagen wurde erneut über das Bekenntnis der US-Notenbank zu ihrem Zinserhöhungszyklus spekuliert. Der Fed-Vorsitzende Jerome Powell hat unerschütterlich seine klare Botschaft vertreten, dass die Schläge fortgesetzt werden, bis sich die Disziplin verbessert: Im August sagte er, die Zinsen könnten „für einige Zeit“ weiter steigen, und Anfang September würden die Zinserhöhungen fortgesetzt, „bis die Arbeit erledigt ist. ”
Diese Aufgabe besteht natürlich darin, die Inflation von den 8,3 % des Verbraucherpreisindex Mitte September wieder auf das Zielband der Fed von 2 % zu senken. Dieser Druck führte dazu, dass sich die Kurve vom Höchstwert von 9,1 % im Juni weiter nach unten bog. (Der nächste CPI-Bericht kommt am 13. Oktober.)
Ich habe eine Handvoll Optimisten spekulieren sehen, dass wir die Kurve so schnell krümmen könnten, dass die Zinsen 2023 wieder fallen würden. Dazu gehören mehr als ein paar Kryptowährungsspekulanten, die eine Zinssenkung lieben würden, die senden würde Kapital zurück in den „Risiko-on“-Modus und wahrscheinlich saftige (hochspekulative) Token-Preise. Aber die Idee, dass wir die Inflation tatsächlich so schnell peitschen werden, scheint mir eine Täuschung zu sein – oder das, was wir in der Kryptoverse „Hopium“ nennen.
Interessanter sind die wachsenden Anzeichen dafür, dass Zinserhöhungen die Realwirtschaft verlangsamen, und zaghafte Stimmen aus der Fed selbst, die auf einen gewissen (sehr milden) Widerstand gegen Powells unerschütterliche Zinserhöhungsagenda hindeuten. Dies wurde von den Hoffnungsträgern aufgegriffen, die gerne sehen würden, wie Powell den „Fed-Put“ aus der Alan Greenspan-Ära nach erschütternden Börsenverlusten wieder einführt. Eine solche Umkehr erscheint bestenfalls noch optimistisch.
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Die Aromen von Hopium: Eine sanfte Landung oder eine Powell-Kapitulation?
Die hoffnungsvolle Erzählung identifiziert die Hörner des Dilemmas der Fed richtig: Um die Inflation zu senken, muss eine Zentralbank per Definition die Geldmenge straffen, um sowohl die Vermögenspreise als auch die Wirtschaft zu schrumpfen. Die Frage ist, ob Zinserhöhungen die Inflation mit einer scharfen Dosis von Zinsantibiotika heilen können, die die Wirtschaft gesund machen, oder ob Powell entschlossen ist, radikalere Maßnahmen zu töten, die den Patienten gefährden könnten.
Vorerst haben sich die steigenden Zinsen in den USA nicht als fatal erwiesen. Die Verbraucherausgaben, eines der Hauptziele von Powell, bleiben relativ solide. Die Arbeitslosigkeit erreichte im September ein historisches Tief von 3,5 %. Viele Stellen bleiben unbesetzt.
Natürlich bedeutet das für verschiedene Menschen unterschiedliche Dinge. Während sie gut für die Arbeitnehmer sind, sind die anhaltende Arbeitslosigkeit und die Löhne einer der Hauptfaktoren, die die Bemühungen der Fed zur Bekämpfung der Inflation erschweren. Hier, wie bei den Lieferketten, ist COVID-19 der Übeltäter. Löhne und Beschäftigung bleiben hoch, vor allem weil die Erwerbsbeteiligung immer noch 1 % unter dem Niveau vom Februar 2020 liegt, was auf Faktoren von Frühverrentung bis hin zu langem COVID zurückzuführen ist. Zinserhöhungen werden diesen Kräften nicht entgegenwirken.
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Außerhalb der USA sieht die Lage weitaus düsterer aus – und die US-Zinsen verschärfen diese Sorgen, insbesondere durch den verheerenden Rückgang der Dollarkurse weltweit. Am Donnerstagmorgen kündigte der geschäftsführende Direktor des Internationalen Währungsfonds eine bevorstehende Abwärtsrevision seiner globalen Wirtschaftsprognose an. Eine ähnliche Warnung hatten die Vereinten Nationen erst wenige Tage zuvor herausgegeben. Es ist nicht die Aufgabe der Fed, sich direkt mit internationalen Auswirkungen zu befassen, aber ein globaler Einbruch könnte wiederum die US-Wirtschaft bremsen, daher müssen diese Signale eine gewisse Resonanz haben.
Wenn Sie wirklich die Augen zusammenkneifen, können Sie diese Punkte vielleicht mit einer Rede des Fed-Vizevorsitzenden Leal Brainard letzte Woche in Verbindung bringen, die einige als zumindest etwas gemäßigter als Powells Parteilinie ansahen. Unter anderem warnte Brainard, dass es einige Zeit dauern kann, bis die Auswirkungen von Zinserhöhungen die Realwirtschaft erreichen.
Aus einem bestimmten Blickwinkel könnte dies ein leiser Aufruf zur Vorsicht bei Erhöhungen in der nahen Zukunft sein, da die Auswirkungen der Einführung von High-G von 0,25 % im März auf 3,5 % Ende September mit ziemlicher Sicherheit noch nicht vollständig nach unten gesickert sind. Wenn Sie Brainards Aussage von der Main Street lesen, könnte Ihr Fazit natürlich etwas viszeraler sein: Halten Sie fest, die Dinge könnten schlimmer werden.
Ein sich abzeichnender X-Faktor ist die möglicherweise bevorstehende Energiekrise in Europa. Da russisches Öl weitgehend unzugänglich ist, könnte der Winter enorme Stromrechnungen oder Produktivitätskürzungen oder beides mit sich bringen. Die jüngsten Umwälzungen an den britischen Anleihemärkten wurden als weiteres Zeichen dafür angeführt, dass die Finanzmärkte durch steigende globale Zinsen an den Rand gedrängt wurden – obwohl Sie sich auch die ideologische Fiskalpolitik von Premierministerin Liz Truss und Schatzkanzler Kwasi Kwarteng ansehen könnten Agenda und sehen eine ziemlich umgekehrte Lektion über den Wert der Vorhersagbarkeit.
Ungeachtet dessen könnte man argumentieren, dass die internationalen Märkte bereit sind, der Fed einen Teil der Arbeit abzunehmen: Ein teurerer Dollar und eine internationale Rezession könnten der US-Inflation helfen, indem sie die Importpreise nach unten drücken, und die USA sind sehr importabhängig.
Mehr Geld, mehr Probleme
Diese und andere Faktoren, zusammen mit den Rückgängen, die wir bereits bei der US-Inflation gesehen haben, könnten als Teil der Argumente für Powell interpretiert werden, die Zinserhöhungen auszusetzen. Das Zeitverzögerungselement der Inflationsmessung macht das Ganze noch nervenaufreibender, da die Reaktion auf nachlaufende Indikatoren zu einer Überreaktion und einer übermäßigen wirtschaftlichen Kontraktion führen könnte – eine Heilung, die den Patienten tötet. (Der Analyst Omair Sharif machte kürzlich einen besonders wichtigen Punkt bezüglich des Risikos, dass die nacheilende Messung der Kosten für Gesundheitskuren den CPI derzeit nach oben verzerrt.)
Aber die einfache Wahrheit ist, dass 8,1 % immer noch weit über 2 % liegen. Und es gibt weiterhin Anzeichen in der Realwirtschaft, dass es Spielraum für eine Straffung gibt – einschließlich, ob Sie wollen oder nicht, in der Kryptotechnik.
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Risikokapitalgeber setzen immer noch stark auf Kryptowährung und Blockchain, trotz wachsender Konkurrenz durch risikoärmere Anleihen für marginale Dollars. Crypto VC erreichte im ersten Quartal dieses Jahres Rekordniveaus, bevor das Ausmaß des Krypto-Crashs klar war und mit Zinserhöhungen kaum begonnen wurde. Aber der Absturz und weitere Anstiege schreckten sie nicht ab: Im zweiten Quartal ging Krypto-VC nur leicht von diesem Rekordhoch zurück. Als ich letzten Monat auf der Mainnet-Konferenz von Messari war, hörte ich anekdotische Anzeichen für eine anhaltende Stärke der VC-Zahlen, und die Ankündigungen zur Finanzierung einzelner Projekte gehen in einem halsbrecherischen Tempo weiter.
Dies ist sicherlich großartig für Krypto und deutet auf ein tiefes Vertrauen in den Sektor bei professionellen Anlegern hin. Aber wenn Sie Jerome Powell sind, fließt alles in einen großen Pool namens „spekulatives Investieren“, den Sie als Stellvertreter für überschüssige Gelder betrachten könnten, die in der Wirtschaft herumschwappen.
Der Haken ist, dass diese Mittel auch Arbeitsplätze darstellen, und selbst wenn Powell die geldpolitische Straffung nur auf bestimmte Sektoren oder Verwendungszwecke ausrichten könnte (was er nicht kann), würde er immer noch die Wirtschaft verlangsamen. Die eigentliche Frage ist, ob diese Verlangsamung ohne eine breite Verelendung oder ohne die Art von chaotischer Entspannung erfolgen kann, die die Finanzkrise von 2008 so erschreckend machte.
Bisher ist die gute Nachricht, dass die Abkühlung sowohl der US- als auch der Weltwirtschaft auf hohem Niveau ein relativ sanfter Prozess war. Selbst die heftigen Turbulenzen bei britischen Anleihen in der vergangenen Woche führten nicht zu Kredit- oder Liquiditätsengpässen an den dortigen Anleihemärkten, wie Analyst Toby Nangle gegenüber Bloombergs Odd Lots-Team sagte. Der frühere Präsident der New Yorker Fed, William Dudley, sagte dem Wall Street Journal, dass „es bisher keine wirklich bösen Überraschungen gegeben hat“.
Das ist (wiederum bisher) eine Rechtfertigung für Reformen, die die Kapitalanforderungen der Banken und andere finanzielle Sicherheitsvorkehrungen nach 2008 gestärkt haben. Diese Schutzvorkehrungen haben dazu geführt, dass die Luft vorsichtig aus den Reifen gelassen werden konnte. In gewisser Weise ist es bemerkenswert, vielleicht sogar eine Leistung, dass der S&P 500 seit Anfang des Jahres um fast 25 % gefallen ist, ohne dass es zu einer erschreckenden Anzahl von Finanzpleiten oder Unternehmensinsolvenzen gekommen wäre.
Andererseits ist es eine offene Frage, wie viel Vertrauen wir aus dem „bisherigen“ Ausbleiben der Katastrophe gewinnen sollten. Der Kampf gegen die Inflation ist noch lange nicht vorbei. Es hat wohl gerade erst begonnen. Sanfte wirtschaftliche Einbrüche können ohne große Vorwarnung zu plötzlichen, luftleeren Dolinen werden – und die Risiken, die wirklich zählen, sind diejenigen, die vor Rednern wie mir verborgen bleiben. Sonst wären sie nicht wirklich Risiken.
Aber während es vernünftig ist, eine gewisse Besorgnis über eine Überkorrektur der Fed zu haben, ist es wichtig, sich daran zu erinnern, dass derselbe Mechanismus, der die Wirtschaft zügelt, Spielraum für die Wiederbelebung schafft, wenn die Dinge schief gehen. Während eine anhaltende Inflation die Entscheidung viel schwieriger machen würde, bedeutet ein Fed-Zins von 3,5 % auch, dass wir jetzt viel Spielraum haben, um die Zinsen zu senken, um eine zukünftige Rezession zu bekämpfen. Das ist eine andere Art, über Jerome Powells Beharrlichkeit nachzudenken: Während er heute gegen die Inflation kämpft, sammelt er auch Basispunkte für den Winter.
